Expresia „capcana lichidităţii” (liquidity trap) desemnează situaţia în care politica monetară este ineficace pentru relansarea activităţii economice. La prima vedere, conceptul pare relativ simplu şi inteligibil, însă explicarea cauzelor, consecinţelor şi remediilor fenomenului amintit este destul de complexă. În general, se consideră că primul economist care a fundamentat teoretic conceptul de „capcana lichidităţii” a fost J. M. Keynes. Cu toate acestea, expresia ca atare nu pare să-i aparţină. De altfel, ea nici nu apare în „Indicele” primei ediţii în limba română a celebrei sale lucrări „Teoria generală a folosirii mîinii de lucru, a dobânzii şi a banilor” (Editura ştiinţifică, Bucureşti, 1970).

1. Concepţia originală a lui Keynes

Marele economist englez tratează această problemă în capitolul XV al lucrării amintite: „Mobilurile psihologice şi comerciale ale lichidităţii”, unde nu se afirmă însă nicăieri în mod explicit că există o „capcană a lichidităţii”, deşi fenomenul este descris pe larg.

Keynes discerne două categorii de disponibilităţi băneşti ale agenţilor economici: prima - notată cu M₁ - echivalează cu cantităţile de bani lichizi pe care indivizii îi păstrează în scopul efectuării tranzacţiilor şi din motive de precauţie; a doua - notată cu M_{2 -}, corespunde sumelor de bani păstrate pentru satisfacerea mobilului speculaţiei. Cererea de monedă emanată din economie este suma cantităţilor M₁ şi M₂.   

Deţinerea cantităţilor de monedă de tipul M₁ este explicată de Keynes prin mai multe motive, legate în principal de modul de formare şi utilizare a veniturilor. Astfel, el precizează:

Vigoarea acestor mobiluri va depinde de asemenea de ceea ce am putea denumi costul relativ al deţinerii de numerar. Dacă numerarul poate fi păstrat numai renunţându-se la cumpărarea unui bun aducător de profit, aceasta măreşte costul şi astfel slăbeşte mobilul care îndeamnă la păstrarea unei anumite sume de bani lichizi. (op. cit., p. 214).

Într-adevăr, deţinerea de monedă implică, în general, un „cost al opţiunii” (opportunity cost) destul de ridicat. De aceea, teoria economică clasică consideră că nu este „raţional” - mai bine zis, că nu este compatibil cu conceptul de „homo oeconomicus” cu care ea operează -, ca indivizii să păstreze bani din alte motive decât cele legate de mobilul temporar al tranzacţiilor şi, în general, al afacerilor. În analiza sa economică, Keynes renunţă la această viziune limitată asupra fiinţei umane şi introduce ideea mobilurilor psihologice ale preferinţei pentru lichiditate, ceea ce justifică necesitatea deţinerii unor cantităţi de bani de tipul M₂.

2. Mobilul speculaţiei 

Prin instrumentele sale (taxa de reescont, operaţiunile open market, regimul rezervelor obligatorii etc.) banca centrală poate modifica baza monetară a economiei (cantitatea de monedă „primară” sau „centrală”), în scopul scăderii ratei dobânzii şi, deci, stimulării investiţiilor şi consumului – într-o perioadă de recesiune, respectiv limitării creşterii preţurilor – într-o perioadă de inflaţie. De exemplu, în cazul în care urmăreşte creşterea volumului lichidităţilor, banca centrală cumpără titluri de stat cu moneda pe care ea o creează (moneda „primară”), injectând această monedă „centrală” în sectorul bancar, care, la rândul său alimentează economia cu formele de monedă utilizate în mod obişnuit de sectoarele nebancare (monedă scripturală şi numerar). Invers, în cazul în care urmăreşte reducerea cantităţii de monedă în circulaţie, banca centrală vinde titluri de stat.

Cu toate acestea, gestionarea lichidităţii nu este aşa de simplă cum pare la prima vedere. Căci, existenţa cererii de monedă de tipul M₂ - cerere provenită din dorinţa indivizilor de a deţine bani în scop speculativ -, complică foarte mult întregul proces. Într-adevăr, dacă nu ar exista decât o cerere de monedă de tipul M₁, o politică monetară expansionistă („tipărirea” de mai mulţi bani) ar fi suficientă pentru relansarea unei economii aflate în recesiune, căci creşterea cantităţii de monedă în circulaţie ar fi absorbită în întregime de necesităţile de mijloace de plată pentru efectuarea tranzacţiilor, investiţiilor (afacerilor) şi din motive de precauţie, determinând, deci, creşterea cererii de bunuri şi servicii.

Însă, din cauza preferinţei pentru lichiditate aferente ratei dobânzii în vigoare, creşterea masei monetare M nu este însoţită neapărat de o creştere în aceiaşi proporţie a cererii de monedă M₁. O parte din masa monetară alimentează speculaţiile, iar acestea duc adesea la formarea bulelor de genul celor care s-au manifestat recent în sectorul imobiliar din SUA şi din alte ţări (inclusiv România).

Deşi nu stabileşte o relaţie univocă între rata dobânzii pe termen scurt şi stocurile de monedă păstrate în scopul speculaţiei, Keynes afirmă că o reducere a ratei dobânzii face să se diminueze intensitatea legăturii dintre aceste variabile, deoarece moneda, pe lângă că este percepută obişnuit ca fiind mai sigură şi mai puţin riscantă ca alte active financiare ce pot fi deţinute, are un cost de deţinere din ce în ce mai mic, pe măsură ce rata dobânzii scade. Ca urmare, scăderea ratei dobânzii la un nivel apropiat de zero antrenează o preferinţă pentru lichiditate absolută:

Există posibilitate, pentru motivele examinate mai sus, ca după scăderea ratei dobânzii la un anumit nivel preferinţa pentru lichiditate să devină practic absolută, în sensul că aproape toată lumea preferă banii lichizi unei creanţe care aduce o rată a dobânzii atât de scăzută. În acest caz autorităţile monetare au pierdut de fapt controlul asupra ratei dobânzii. (op. cit., p. 223).

Expresia „capcana lichidităţii” desemnează o situaţie de aceste gen.

Există însă şi alte motive care explică creşterea economiilor şi a tezaurizărilor făcute de agenţii economici, cum ar fi pierderea încrederii publicului în politica dusă de banca centrală:

Astfel, o politică monetară pe care opinia publică o apreciază drept experimentală şi supusă uşor schimbărilor poate să nu-şi atingă obiectivul de a reduce mult rata dobânzii la împrumuturile pe termen lung, pentru că M₂ poate avea tendinţa de creştere aproape fără limită, ca urmare a reducerii lui r (rata dobânzii – n.n.) sub o anumită cifră. (op. cit., p. 220).

3. Capcana lichidităţii şi teoria cantitativă a monedei 

Teoria monetară keynesiană este în contradicţie cu teoria cantitativă a monedei, care este un capitol important al ştiinţei economice clasice. Într-adevăr, teoria cantitativă afirmă că între cantitatea de monedă în circulaţie şi nivelul general al preţurilor există o puternică legătură cauzală. Conform acestei teorii, orice creştere a masei monetare care nu este însoţită de o creştere proporţională a producţiei (PIB) generează automat inflaţie. Şi, de fapt, acest fenomen se observă adesea în realitate, deşi într-un mod mai puţin automatic decât cel descris de teoria cantitativă. Însă, dacă economia este prinsă în capcana lichidităţii, creşterea masei monetare poate foarte bine să nu antreneze o inflaţie perceptibilă, deoarece cea mai mare parte a monedei injectate în economie este „îngheţată” în economiile şi tezaurele particulare. După unii autori (P. Krugman, A. Orphanides, L. Svensson etc.), această situaţie a existat realmente în economia Japoniei cu începere din anii ’90. Or, aceasta înseamnă că cel puţin în acest caz teoria cantitativă este contrazisă de fapte.

După părerea lui P. Krugman, laureat al premiului Nobel pentru economie, această situaţie se explică prin lipsa de credibilitate a băncii centrale:

Problema este că băncile centrale suferă de o lipsă de credibilitate – lipsă care se dovedeşte a fi opusă îngrijorării tradiţionale cu privire la posibilitatea de a le vedea tipărind prea mulţi bani. În schimb, există temerea că la primul semn bun băncile centrale vor face stânga împrejur şi vor dezumfla balonul. (Monetary Policy In A Liquidity Trap, The New York Times, April 11, 2013; trad. ns.).

În ceea ce-l priveşte, Keynes rezumă ideea „capcanei lichidităţii” astfel:

Putem să sintetizăm cele de mai sus arătînd că, pe fondul oricărei stări de anticipare date, în sînul populaţiei există o anumită dispoziţie latentă de a păstra mai mulţi bani lichizi decît necesită mobilul tranzacţiilor sau mobilul precauţiei şi că măsura în care această dispoziţie se va concretiza în stocuri efective de numerar depinde de condiţiile în care autorităţile monetare sunt dispuse să creeze bani lichizi. (op. cit., p. 221-222).

4. Soluţii pentru ieşirea din capcană 

În pofida ineficienţei politicii monetare inerente capcanei lichidităţii, există totuşi unele soluţii pentru depăşire a acestei situaţii.

a) Efectuarea de cheltuieli şi investiţii publice. În situaţia în care economia este prinsă în capcana lichidităţii, investiţiile şi consumul privat sunt aproape complet paralizate, iar reducerea ratei dobânzii de către banca centrală se dovedeşte a fi ineficientă pentru stimularea activităţii economice. De fapt, ineficacitate politicii monetare se explică adesea prin lipsa de încredere în banca centrală, într-un climat economic caracterizat, în general, prin incertitudine.

De aceea, economiştii neo-keynesieni recomandă compensarea reducerii – sau chiar a absenţei totale – a investiţiilor şi cheltuielilor private prin creşterea investiţiilor şi cheltuielilor publice. De exemplu, P. Krugman răspunde astfel economiştilor ortodocşi, care consideră că o creştere a cheltuielilor şi investiţiilor publice este ineficientă, deoarece este compensată în mod automat de scăderea cheltuielilor şi investiţiilor private (teorema echivalenţei ricardiene):

Intuiţia pe care se bazează această observaţie este că dacă economia se află în capcana lichidităţii, costul social marginal aferent cheltuielilor guvernamentale este mic, deoarece cererea privată nu este suficientă de ridicată pentru a permite ocuparea integrală a resursele existente în economie. Aceasta înseamnă că, în mod normal, până ce se atinge ocuparea deplină, se aşteaptă o creştere a cheltuielilor publice pentru a spori bunăstarea socială. În acel moment, costul marginal al cheltuielilor guvernamentale începe să crească, deoarece acestea deturnează resursele necesare pentru cheltuieli private. (Optimal Fiscal Policy in a Liquidity Trap, The New York Times, December 29, 2008; trad. ns.).

Costul social marginal al cheltuielilor publice provine din  faptul că fiecare unitate monetară suplimentară cheltuită de stat costă societatea mai mult decât precedenta, deoarece creşterea acestor cheltuieli peste un anumit nivel deturnează o parte mai mare din resursele destinate consumului şi investiţiilor private. - resurse a căror expresie bănească este cantitatea de monedă M₁. Cu alte cuvinte, argumentul economiştilor ortodocşi este valabil, deşi într-un mod mai puţin mecanic decât este prezentat de obicei, într-o situaţie de ocupare deplină a factorilor de producţie, precum şi pe termen lung, nu însă în cazul capcanei lichidităţii.

Într-adevăr, în condiţiile capcanei, costul social marginal al cheltuielilor publice este considerabil mai redus decât în situaţii normale. Cererea privată agregată - a consumatorilor şi a întreprinderilor - se află la un nivel foarte jos. De aceea, prin majorarea impozitelor în scopul finanţării unui volum de cheltuieli publice sporit, statul nu riscă să blocheze un volum foarte mare de cheltuieli private.

În consecinţă, după Krugman, înlocuirea cheltuielilor private prin cheltuieli publice permite atingerea ocupării depline a factorilor de producţie şi ieşirea din capcana lichidităţii. Într-adevăr, veniturile suplimentare, obţinute de la noile locuri de muncă create prin cheltuieli publice, vor fi cheltuite de angajaţii respectivi şi vor face să crească cererea agregată, stimulând astfel întreprinderile private să investească mai mult şi să angajeze, la rândul lor, mai mulţi lucrători.

b) Inflaţia. Un alt mijloc propus de economiştii neo-keynesieni pentru depăşirea situaţiei este crearea unor anticipaţii inflaţioniste. De exemplu, P. Krugman scrie:

În ceea ce mă priveşte, eu aş face apel la o reducere a ratei dobânzii reale, dacă este posibil, prin creşterea nivelului inflaţiei anticipate; [...] (The Price Is Wrong, The New York Times, March 30, 2013; trad. ns.).

Economiştii neoclasici consideră că problema şomajului rezidă într-o fiscalitate constrângătoare sau în salarii prea mari în raport cu situaţia cererii şi ofertei de mână de lucru. Neo-keynesienii afirmă că reducerea salariilor, reflectată printr-o diminuare a veniturilor muncitorilor, determină reducerea cererii şi în plus provoacă o deflaţie care măreşte sarcina datoriei private (rate scadente plus dobânzi). Cu alte cuvinte, situaţia nu face decât să se agraveze.

Într-adevăr, în condiţiile capcanei, temerile de inflaţie sunt sensibil atenuate, din cauza constanţei învederate a nivelului general al preţurilor, în pofida tuturor injecţiilor de lichiditate efectuate de banca centrală. Creşterea ţintei de inflaţie stabilite de banca centrală permite mărirea ecartului dintre rata dobânzii scăzute (care nu poate fi mai mică decât zero) şi rata inflaţiei, făcând astfel ca împrumuturile să devină mai atrăgătoare, deoarece debitorii vor rambursa la scadenţă (peste câţiva ani) o sumă a cărei valoare reală este mai mică decât cea a sumei împrumutate. Desigur, acest avantaj va fi anulat de dobânzile mai ridicate ce vor exista în perioada în care inflaţia va fi mai puternică. Însă, deocamdată, când economia se află în capcană, dobânzile vor rămâne scăzute, şi anume până ce va avea loc o veritabilă relansare a economiei – obiectivul final al acestei strategii de relaxare a politicii monetare.

c) Încrederea. Mijlocul propus, de obicei, de economiştii neoclasici pentru relansarea economiei este reducerea poverii fiscale a întreprinderilor. Aceasta, deoarece reducerea impozitelor suportate de întreprinderi le facilitează acestora efectuarea de investiţii şi le stimulează să-şi amplifice activitatea economică. Or, se constată că în loc să investească mai mult şi să-şi sporească cheltuielile de producţie, întreprinderile care beneficiază de reducerea impozitelor acumulează lichidităţi, exact cum face toată lumea în condiţiile capcanei lichidităţii. De aceea, problema este una de încredere în eforturile guvernelor de a scoate economia din criză.

Această problemă provine din faptul că, pe de o parte, un guvern care aplică această strategie renunţă la venituri bugetare importante, care i-ar fi permis să reducă mai repede deficitul bugetar şi datoria publică. Iar, având în vedere amintita ineficacitate a reducerii impozitelor, lipsa de încredere a investitorilor – strâns legată de deficitul bugetar şi de datoria publică - este cât se poate de normală.

Pe de altă parte, nu este exclus ca cererea agregată să fie insuficientă tocmai din cauză că întreprinderile acţionează în mod prudent ca urmare a consumului foarte scăzut al diferitelor categorii de clienţi, inclusiv al sectorului guvernamental. Într-adevăr, este posibil ca întreprinderile să nu investească deoarece capacităţile lor de producţie nu sunt complet folosite din cauza cererii reduse faţă de produsele lor.

Cu alte cuvinte, este cât se poate de adevărat că în condiţii de criză investitorii şi consumatorii nu au încredere, însă aceasta nu numai în guvern, ci şi în perspectivele activităţii economice.

În ceea ce-i priveşte, economiştii neo-keynesieni recunosc anumite influenţe nefaste pe care le pot exercita deficitele guvernamentale asupra deciziilor investitorilor, în sensul că îi face să se aştepte la o viitoare creştere a fiscalităţii, însă consideră că aceasta nu justifică renunţarea la o politică de creştere prudentă a cheltuielilor publice:

 […] îngrijorarea că datoria publică măreşte costul marginal al lui G [cheltuielile publice – n.ns.] nu schimbă cu nimic faptul că acest cost va scădea după ce se va realiza ocuparea deplină. Se poate, deci, prezuma întotdeauna că G trebuie să crească pentru a face faţă capcanei lichidităţii şi că trebuie să fie, probabil, suficient de ridicat pentru a restabili ocuparea deplină. (Optimal Fiscal Policy in a Liquidity Trap; trad. ns.).  

5. Concluzii 

În prezent, unele economii dezvoltate, inclusiv economia americană şi zona euro, par a se afla în capcana lichidităţii. De exemplu, în SUA, inflaţia rămâne în continuare foarte scăzută, în pofida tuturor măsurilor de politică monetară neconvenţionale aplicate de Fed (forward quidance,quantitative easing, credit easing). În aceste condiţii, un rol important în relansarea activităţii economice are politica bugetară, deşi aceasta poate pune în pericol finanţele publice.

Oricum, atunci când lumea este prinsă în „capcană”, abordarea ideologică a acestor probleme complexe este şi mai pernicioasă decât în vremuri normale.

 

Acest articol a apărut și în revista Economistul, nr. 5, 2014.